作者：閆威

來源：時貳閆（ID：yantwelfth）

本次新《證券法》新增第六章節為投資者保護，本章節共涵蓋八個條文，作出非常多制度上的創新，可謂是本次《證券法》修訂的一大亮點。

包括區分普通投資者和專業投資者，有針對性的做出投資者權益保護安排；建立上市公司股東權利代為行使征集制度；規定債券持有人會議和債券受托管理人制度；建立普通投資者與證券公司糾紛的強制調解制度；完善上市公司現金分紅制度。其中尤其值得關注的是，證券民事訴訟制度的創新，新增投資者保護機構可以作為訴訟代表人，為受害投資者提前民事損害賠償訴訟，被譽為中國版的集團訴訟。這些內容將對于后續投資者訴訟維權活動產生全面影響，值得格外關注、研究。

下面將結合本次新增條文內容，展開分析。

一方面明確了證券公司向投資者銷售、服務過程中的適當性義務，即充分了解投資者的基本情況、財產狀況、金融資產狀況、投資知識和經驗、專業能力等相關信息；如實說明證券、服務的重要內容，充分揭示投資風險；銷售、提供與投資者上述狀況相匹配的證券、服務。該部分內容是對九民紀要適當性義務規定的落實與完善，但該范圍是否涵蓋承銷和經紀業務目前尚待明確。

另一方面，明確了證券公司違反適當性義務造成投資者損失的賠償責任，但若投資者故意提供虛假信息，導致證券公司未能盡到適當性義務，是否能免除證券公司責任呢？這一點在本條文中尚未明確，其僅在第二款提及投資者拒絕提供信息的，證券公司應當拒絕提供服務。因此，未來這一條款適用上，仍需進一步細化明確，否則具體適用中會存在問題。

2.第八十九條——確立普通投資者舉證責任倒置原則

在這一條文第一款中，首先根據財產狀況、金融資產狀況、投資知識和經驗、專業能力等因素將投資者分為普通投資者和專業投資者，但這一劃分標準需要進一步明確，目前僅依靠這一條文內容無法進一步細分。

最后，這一條文落實實施，將極大便利未來證券投資者維權活動，降低投資者舉證難度，在具體證券糾紛案件中，證券公司將面臨更大舉證風險，需在日常經營過程中，保存相關證據材料，避免因證據不足，導致自身承擔賠償責任。

3.第九十條——試水公開征集投票權

就公開征集投票權內容，新《證券法》分別用第90條和第199條進行規范，具體包括：（1）適格征集人：董事會、獨立董事、1%表決權股東、投服中心ISC（2）禁止有償或變相有償征集，違者警告可罰50萬以下（3）作為征集人，自行或者委托證券公司、證券服務機構，公開請求上市公司股東委托其代為出席股東大會，并代為行使提案權、表決權等股東權利。

這一條款的設計出發點是好的，即希望通過公開征集投票權的方式，讓征集人自行或委托其他機構參與上市公司股東大會，行使提案權、表決權，以保障股東合法權益，對上市公司行為進行監督制約。

但理想很豐滿，現實很骨感，要實現公開征集投票權，需解決以下幾點問題：

第一，《公司法》規定單獨或者合計持有公司百分之三以上股份的股東，可以在股東大會召開十日前提出臨時提案并書面提交董事會。也就意味著不修改公司法關于股東大會最低有效出席表決權比例，將導致征集投票權設定難以落地。

第二，征集投票權主體范圍限定為董事會、獨立董事、1%表決權股東、投服中心ISC，不利于自發的代理投票權征集活動。

第三，明確禁止有償征集，將加劇征集投票權的難度，這一限制過度理想化。

因此，這一條款內容能否真實發揮作用，需要進一步的完善與配套。

4.第九十一條——現金股利分配要求

這一規定，將有助于后續投資者對長期不分配股利的上市公司維權活動，可依舊此條文內容，要求上市公司履行分配股利義務，并賠償因延期履行，所導致的損失。

5.第九十二條——債券持有人保護機制

該條款主要確立了債券持有人會議制度及債券受托人制度，其中明確規定債券發行人未能按期兌付債券本息的，債券受托管理人可以接受全部或者部分債券持有人的委托，以自己名義代表債券持有人提起、參加民事訴訟或者清算程序。這一內容，為后續債券受托管理人參與訴訟及清算程序提供了便利。

6.第九十三條——受托協議先行賠付制度

該條款規定“發行人因欺詐發行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的，發行人的控股股東、實際控制人、相關的證券公司可以委托投資者保護機構，就賠償事宜與受到損失的投資者達成協議，予以先行賠付。先行賠付后，可以依法向發行人以及其他連帶責任人追償。”

該條款同樣是個難以落地執行的條款，其出發點極好，希望通過發行人的控股股東、實際控制人、相關的證券公司與投資者協商，就發行人對投資者造成的損失先行賠付，保障投資者合法權益。但問題在于，這些主體在未被強制要求先行賠付的情況下，并不會承擔起賠付責任。所以，其實施效果注定不樂觀，可能成為一紙空文。

因此，這一條款在無證監會強制力支持的情況下，更多是一種理想化的倡導，實際意義不大。后續能否發揮作用，取決于對這一條款的變通完善，比如以賠償基金制度替代先行賠付，賦予先行賠付強制執行力等。

第九十四條——投資者保護機構深度介入投資者權益保護

第九十四條第一款：依申請介入調解

投資者與發行人、證券公司等發生糾紛的，雙方可以向投資者保護機構申請調解。普通投資者與證券公司發生證券業務糾紛，普通投資者提出調解請求的，證券公司不得拒絕。

第九十四條第二款：支持訴訟

投資者保護機構對損害投資者利益的行為，可以依法支持投資者向人民法院提起訴訟

第九十四條第三款：直接起訴

發行人的董事、監事、高級管理人員執行公司職務時違反法律、行政法規或者公司章程的規定給公司造成損失，發行人的控股股東、實際控制人等侵犯公司合法權益給公司造成損失，投資者保護機構持有該公司股份的，可以為公司的利益以自己的名義向人民法院提起訴訟，持股比例和持股期限不受《中華人民共和國公司法》規定的限制。（連續180日持股1%以上）

這一條款內容對于后續證券糾紛案件將產生深遠影響，其充分發揮投資者保護機構的作用，為其介入投資者權益保護活動掃清了障礙。

但就投資者保護機構依申請介入調解的規定需要進一步細化，尤其是其調解結果是否具有法律效力，投資者可否依據其調解文件向法院申請強制執行。否則無強制執行力的調解，將無法真正解決矛盾，反而不利于投資者維權活動。

第九十五條關于代表人訴訟（中國式集團訴訟）的規定，一方面是對九民紀要第八十二、八十三條內容的銜接落實。另一方面，是吸收西方集團訴訟優劣勢的中國特色版本。其具體規定如下：

投資者提起虛假陳述等證券民事賠償訴訟時，訴訟標的是同一種類，且當事人一方人數眾多的，可以依法推選代表人進行訴訟。

對按照前款規定提起的訴訟，可能存在有相同訴訟請求的其他眾多投資者的，人民法院可以發出公告，說明該訴訟請求的案件情況，通知投資者在一定期間向人民法院登記。人民法院作出的判決、裁定，對參加登記的投資者發生效力。

根據上述規定，中國式證券集團訴訟前提有三：第一，投資者對提起虛假陳述等證券民事賠償訴訟；第二，訴訟標的是同一種類；第三，當事人一方人數眾多。同時為方便投資者開展集團訴訟，在第三款中提到投資者保護機構受五十名以上投資者委托，可作為代表人參加訴訟。投服中心作為代表人參加的訴訟中，將受到法院判決、裁定約束的投資者范圍：明確委托投服中心的投資者+投服中心向法院登記的經證券登記結算機構確認的權利人-明確表示不愿意參加的投資者。

對比美國證券集團訴訟制度，我們可以看出中國式集團訴訟的優勢所在。美國證券集團訴訟是以律師為主導，律師來找原告，選出不選進，一事不再理，維權收費方面一般采用風險代理的方式，導致濫訴情況極為普遍。被告方往往采用和解方式，解決爭議，和解金往往由保險金承擔，最終由股東買單，無法真正起到震懾作用。同時由于律師費用依賴于最終賠償款項金額，所以集團訴訟更多針對于大型上市公司，對于中小上市公司選擇性忽略。

而中國集團式訴訟是以投資者保護機構為主導，這一方面保障代理機構的中立性、客觀性，另一方面，其政府背景也避免發生濫訴的情況。因此，在這一制度設計上，具有前瞻性。

但目前中國式集團訴訟只是一個框架，其能否最終落地成型，取決于未來的司法實踐情況，尤其是最高法出臺配套的司法解釋予以明確。

綜上所述，我們可以看到新《證券法》第六章投資者保護內容將對未來證券糾紛案件產生如下六點影響：

第一，證券公司銷售或服務過程中違反適當性義務，投資者可提起賠償。

第二，普通投資者與證券公司糾紛中舉證責任倒置，便利投資者維權訴訟活動。

第三，明確規定現金股利分配要求，投資者可向不分配股利上市公司追償

第四，依據先行賠付制度，投資者損失未來獲賠概率提升

第五，投資者保護機構深入介入，未來相關糾紛案件中發揮作用值得關注

第六，中國式集團訴訟確立，律師與投資者保護機構合作將大幅增加，未來證券糾紛案件解決效率將大幅提高，后續司法解釋值得關注與期待

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 【《證券法》修訂系列解讀二】投資者保護制度與中國式集團訴訟開端