小債看市 
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作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
資本市場目光再次聚焦萬科。
01暴跌
11月26日，萬科多只債券斷崖式下跌。
其中，“23萬科01”、“21萬科06”跌超20%，盤中臨時停牌；“21萬科04”跌超30%，盤中第二次臨時停牌。
午后，港股萬科企業跌超4%，萬科A午后開盤跳水，一度跌超2%。
萬科“股債雙殺”背后，源于一則市場傳聞。
據Octus消息，中央政府已向深圳市政府發出初步指示，考慮以“市場為導向”的方式處理萬科的債務。
而不久前的2025年第一次臨時股東會上，萬科新任董事長黃力平還公開表態，大股東深鐵將繼續支持萬科有序化解風險。
《小債看市》統計，截至11月20日，深鐵集團已累計向萬科提供約308億元股東借款。
11月2日，萬科與深鐵集團簽署《關于股東借款及資產擔保的框架協議》，引發市場普遍關注。
根據框架協議，萬科于2025年至2026年6月30日前，從深鐵可獲取的最高貸款金額為220億元，后續可提取22.9億元。
有市場觀點認為，深鐵集團新增額度有限，難以覆蓋年內剩余到期債務，因而對萬科后續償債資金來源保持高度關注。
《小債看市》統計，目前萬科存續美元債2只，存續規模13億美元，到期日分別為2027年11月9日和2029年11月12日。
未來償債現金流
在境內債方面，目前萬科存續債券16只，存續規模217.98億元，其中一年內到期規模有157.53億元。
02財務分析
據官網介紹，萬科成立于1984年，經過近四十年的發展，已成為國內領先的城鄉建設與生活服務商，公司業務聚焦全國經濟最具活力的三大經濟圈及中西部重點城市。
1991年，萬科A在深交所上市，2014年B股以介紹方式轉換上市地H股上市。
銷售方面，今年1-9月萬科合同銷售金額1004.6億元，同比下降44.6%；合同銷售面積775.1萬平方米，同比下降41.8%。
銷售業績的大幅下滑，預示著萬科未來一段時間仍將面臨營收壓力。
今年前三季度，萬科實現營業收入1613.9億元，同比下降26.61%，權益凈虧損280.2億元。
歸母凈利潤
更令人擔憂的是，萬科房地產開發業務的盈利能力急劇惡化，公司整體稅前毛利率為0.7%，而房地產開發業務稅后毛利率為-10.5%。
截至2025年三季度末，萬科總資產11365.95億元，總負債8355.64億元，凈資產3010.3億元，資產負債率為73.51%。
《小債看市》分析債務結構發現，萬科以流動負債為主，占總負債比為72%，流動負債占比偏高，債務結構待優化。
截至相同報告期，萬科流動負債有5996.91億元，其中一年內到期的短期債務合計有1513.86億元。
相較于短期債務，萬科的資金流動性吃緊，其賬上貨幣資金有656.77億元，規模持續下降，無法覆蓋短債，公司存在一定短期償債壓力。
在財務彈性方面，萬科的備用資金較為充裕，截至2025年3月末其授信總額為4704億元，未使用銀行授信有2345億元。
銀行授信情況
在負債方面，萬科還有非流動負債2358.74億元，主要為長期借款，其長期有息負債合計有1877.92億元。
整體來看，萬科有息負債總規模有3391.78億，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為41%。
在融資渠道方面，萬科較依賴于長期借款，除了借款和債券融資，其還通過應收賬款融資，定增，股權質押以及信托等方式融資。
值得注意的是，2019年以來萬科的籌資性現金流凈額持續凈流出，其中僅2022年為正，2023年和2024年該指標分別為-368.13億和-276.73億元，公司存在一定再融資壓力。
籌資性現金流凈額
總得來看，萬科銷售疲軟局面未能扭轉，2024年業績出現最大滑鐵盧，今年前三季度虧損擴大，公司流動性緊張，面臨一定再融資壓力。
03大股東承壓
作為萬科大股東的深鐵集團，日子也不好過。
據2024年業績顯示，深鐵集團年度營收211.89億元，凈虧損達到了334.6億元，主要源于對萬科的投資損失。
今年前三季度，深鐵集團實現營收109.67億元，同比下滑10.81%；實現歸母凈利潤-84.85億元。
歸母凈利潤
更棘手的是，深鐵集團自身也面臨巨大的資金壓力。
目前深鐵集團有17條地鐵線路和西麗樞紐等重大工程在建，持續的資本開支如同“吞金獸”。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
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